10月13日，由新浪财经和东方证券联合主办的“东方证券杯私募梦想创业营”第六场在上海成功举办。深圳市前海道和投资管理有限公司作为本场十一家入围机构之一，以执行董事王庚和投资总监邓杨为代表在当日上午的闭门答辩中讲述过往业绩、阐述投研理念，并接受评委提问。

　　王庚表示，过去25年以来，他见证了证券市场的周期和变化，一步步地走成了坚定的价值投资者。在投资理念上，始终把风险放在首位，追求稳定和持续的盈利；在具体的策略上，坚持价值投资，看对大势、选好公司；在风控上，事前风控最为重要，以预警线、平仓线为主的事后风控，在很多市场阶段下是不能够奏效的。“实际上，市场每个月、每周都在拷问我们基金管理人：你对市场的判断是什么？你的仓位策略是什么？你的股票是不是需要建仓？近期的市场在每一次波动当中都有见底的呼声，包括国庆节前这一波上涨。但我们在之前清仓时就已经界定，下一次建仓的位置肯定在2638点以下。”

　　在他看来，作为一个价值投资者，必须对世界保持乐观和积极。做投资的人面对市场的波折和自己的失败，需要不断地尝试并积极应对，最终才能走上成功的道路。在这个过程中，人格中乐观的底色是不可或缺的。

道和投资执行董事王庚（右）投资总监邓杨（左）

　　以下为答辩实录：

　　一、公司简介

　　深圳市前海道和投资管理有限公司是专注于中国证券市场投资的私募基金公司。公司成立于2016年1月，秉持专业化经营的原则，坚持诚实本分，受人之托、忠人之事的价值理念。

　　2017年度，在万联证券举办的全国私募实盘大赛中获得股票组十强的成绩；本年度，在恒泰央证杯实盘大赛中获得月度全国第三名的成绩、私募排排榜股票对冲策略获得月度第一名、荣登私募排排网公司榜百强榜第十二名。

　　公司现有员工11名，全部具备基金从业资格且已在协会备案。目前与招商证券、国信证券、华泰证券等多家券商建立了良好的合作关系，并已进入了中银国际证券、恒泰证券和国海证券的私募产品销售白名单。公司自主发行管理了10只产品，管理规模约3.3亿，现有管理规模皆为自主销售，都是来源于认同我公司投资理念和投资业绩的老客户。

　　二、产品简介

　　这是我们道和产品的三个系列，按风险收益特征来划分：处于金字塔底端的是道和9号和道和10号，产品特征是极低风险、中低收益，这类产品的配置以债券为主；处于金字塔顶部的是道和1号和道和11号，产品特征是高风险、高收益，这类产品的配置主要是金融市场衍生品等；处于金字塔中部的是目前最常见的股票型基金，产品特征是中风险、中收益，主要配置权益类资产，道和2号、道和3号、道和6号等公司多数产品是在这个区域。通过这三个系列在投资组合中的不同配比，可以满足各类的风险收益偏好的投资者。

　　三、团队简介

　　公司目前有基金经理2名，投资助理2名，都有着超过20年的市场经历，并总结出独特而完整的研究体系和方法，长期正反两面的投资经验积累，为基金资产在应对各类市场状况尤其是极端市场风险时提供了强大的支撑。

　　王庚总先后任职于建设银行、光大证券和国海证券，从事金融工作25年，对于价值投资和市场趋势有着独到的研究方法和认知，拥有完整的投资体系，并在此基础上获得了长期稳定的超额投资回报。王庚总的格言是“看对大势，选好公司。”

　　投资总监邓杨是1993年进入证券行业，最早是上海交易所红马甲，先后任职于国泰君安、国信证券等，最后进入私募行业。邓杨总具有20多年的从业经验，见证了证券市场数轮牛熊周期，经过多年的实践建立了自己的投资体系，从最初的技术分析一步步走成了坚定的价值投资者。在具体投资方法上，坚持精选优秀公司和市场时机把握并重的投资策略，始终把风险放在首位，追求稳定和持续的盈利。

　　公司设有投资决策委员会和投资管理部。投委会负责审议重大事项并形成决策；投资管理部负责投资研究、制定和提交投资方案并组织实施。同时，公司风险控制部全程参与投资决策、方案实施与跟踪、监控、评估；运营管理部提供基金运营保障。投资决策流程从最初投资标的筛选到进入股票池后定期、不定期的跟踪和维护都有一系列严格的程序，风控部门每一步都是全程参与的。

　　道和投资今年的业绩跟大家介绍一下，公司所有的产品业绩全部是公开的，在私募排排网等网站都能查得到。截止到8月底，从我们在市场的排名占比情况来看，运作最好的是道和1号，跻身市场排名前1%之内；其余产品基本在10%左右，可以说我们今年的业绩跑赢了市场90%的私募基金产品。

　　这张图是公司所有产品的平均收益曲线和指数的对比图。截至目前，所有产品的平均收益跑赢沪深300指数起码在30个百分点以上。从图中可以看出，在市场的上涨阶段，我们的净值比指数涨的快，在今年市场持续下跌的背景下，公司的产品净值仍在稳健上涨，这个就是我们道和投资的特色。去年成立的几只产品，到目前为止的收益率都在30%左右。这只是本次参赛产品道和3号，到目前为止，今年年化收益9.02%，大盘下跌这么多对公司产品净值没有什么影响，今年还是正收益，另外几只净值跑出来都类似，基本在10%左右。

　　四、投资策略

　　我们道和投资的策略是全策略，可以应对各种不同的市场变化。首先是以价值投资为主，并在此基础上加入组合策略。在市场的上升阶段，采取优化价值投资策略，满仓股票；并在出现阶段性回调的时候，使用衍生品策略进行风险对冲。在市场的下跌阶段，我们会转换成低风险投资策略，这个时候股票清仓并转为投资债券，同时拿出固定收益的一部分使用衍生品策略来增厚投资收益。这点在净值走势上表现的很明显。去年年底我们就判断上证指数会跌破第三轮股灾后的低点2638点，果断进行了策略转换并清仓股票，从优化价值投资策略转化为低风险投资策略，配置上大比例转为固收类的投资品种，成功地规避了今年市场下跌的风险，产品净值持续稳健上升。

　　具体操作上，以价值投资为主，首先精选出优秀的上市公司，在其价格被低估的时候买入，坚持长期持有和相对集中的原则，忽略市场的短期价格波动，在公司经营恶化或者市场价格被高估的时候卖出，这样投资就形成了一个完整的圆。市场数据统计显示，自2010年以来如果一直坚持价值投资会跑赢上证指数市场200多个百分点。

　　我们的投资团队既具有深厚的选股功底又具备选时的能力。中国新兴市场波动比较大，同时产品的投资人也不是像美国市场那么成熟的，对产品回撤的敏感度特别高。我们基于20多年来的研究，对市场战略性的转折点把握一直是我们研究的重点。可以说在之前的超过十年的时间当中，我们基本上对市场战略性的转折点都有非常独到的把握，像我们的产品在去年的12月份开始就清掉了所有权益类的仓位，所以才有今年净值比较好的表现。但这些都是基于我们对市场体系性的研究方法，有很多重要的原则，包括全球宏观的经济分析、全球资本流动性、货币政策这些都在体系之内。每一次市场转折我们都是提前做研究，而且超前界定转折点。

　　2017年底的转折，在半年之前产品立项的时候，基本上已经界定产品在什么区域、什么时间段有可能产生重要的转折。我们会跟随市场不断地变化，不断地缩小、不断地精确仓位战略性调整的时间，最终确定具体出手的点位和时机，每次的操作基本上都是这样。

　　五、风控体系

　　我们认为最重要的是事前风控，市场上很多产品目前所设定的预警线、平仓线只能定义为事后风控，而且在很多市场阶段下是不能够奏效的。为什么用一个体系来界定市场转折点，比如说从去年清掉权益类仓位后，实际上市场每周、每个月都拷问我们管理人，“你对市场的判断是什么”、“你的仓位策略是什么”、“你的股票是不是需要建仓”等等。市场在每一次波动当中都有见底的呼声，包括国庆节前这一波上涨，正是因为我们在清仓的时候就已经很清楚的界定，下一次建仓的位置肯定在2638以下，所以根本不为所动。

　　现在市场击穿了历史的低点，对我们来说，策略转换的时间已经慢慢临近。我们这个体系性的方法，让我们的产品净值表现会一直沿续之前的表现，市场上涨的时候，我们的净值远远跑赢市场，市场下降的时候，我们是高于市场的，这是优化价值策略的内涵所在。既有深厚的选股能力，同时又对市场的波动有非常到位的beta的能力，这是我们这个团队的特点。

　　我们道和投资在价值投资的基础上进行了优化，目的是减少价值投资中的回撤，从图表中可以看出同样是价值投资，进行优化后投资收益提高到跑赢上证指数600%左右。 我们道和投资始终会坚持价值投资的核心理念，运用二十多年积累的投资经验，寻找并投资于一批中国最优秀的上市公司，我们的投资人一定会见证并分享这些公司从优秀到卓越的历程。

　　道和投资的产品股票组合包含近30家优秀上市公司的股票，持仓分布于计算机软硬件、通讯、文化娱乐、医药消费及金融农业等多个行业，并且单只投资标的配置不超过基金资产的10%。我们产品股票组合总体上表现优异，推动道和各产品净值稳健上升并远强于指数，这是我们团队选股能力的充分体现。

　　经过优化以后的价值投资资产波动特征是总体净值增长远强于指数，短期会有波动但比较小，尤其是在指数出现较大回落时，组合市值保持住稳定状态，不会出现较大回撤。请看道和3号这张净值走势图，目前总收益32.4%，去年净值表现是红色的，蓝色是上证指数，我们会远远强于指数差不多20个百分点。从去年年底到今年年初，整个产品线进行策略转换，转换成低风险投资策略，当时第一步就看到2638点了，所以今年一直采取低风险投资策略来做的。

　　低风险策略主要是通过对股债资产的比例配置，建立低风险交易模型，主要是大概95%以上的资产配置于债券及固收类品种，并将此部分收益作为安全垫，用衍生品策略来做收益的增厚。

　　我们道和投资使用组合策略，通过优化价值投资策略和低风险投资策略，并叠加衍生品策略及微趋势策略。通过调整各策略的权重，构建适合投资者投资目标、风险偏好及理财需求的投资组合。组合策略的资产波动特征是总体市值增长远强于指数，并减小价值投资策略在市场短期波动中的资产回撤，同时增厚价值投资的总体收益。

　　从这个组合策略的全景收益走势图可以看出，之前2017年市场上涨阶段我们产品净值表现远强于指数，当年取得30%左右的收益，跑赢指数20个百分点；今年年初市场开始下跌以后，我们产品净值依然在稳步上升，现在依然在不断地创出新高，目前已经跑赢指数将近50个百分点了。我们正在静待市场下一个拐点的来临。

　　我们的优势是：有基础深厚的选股，独树一帜的选时。理念是“和于天道，成于守拙”，专注于证券市场价值投资。

　　（问答环节）

　　徐海宁：3.3亿主要是自己募集的吗？

　　前海道和：是。现在是两类，一类是个人投资者，对我们比较了解的口碑相传的客户及他们的亲戚朋友。到现在为止，还没有跟其他机构形成实质代销，都是直销客户。另一类是机构，现在有一个政府引导基金准备投入一笔较大规模的资金。

　　徐海宁：这家机构的合作现在已经开始了？

　　前海道和：应该在下个月启动，做一些标的的选择、方案的制定、前期沟通。

　　徐海宁：咱们成立相对来说比较晚，2016年成立，最初从1000万开始做，跟客户是怎样的激励形式，看报表基本上是管理费。

　　前海道和：主要是之前的朋友慢慢的转成产品客户。

　　徐海宁：现在3.3亿都是客户？

　　前海道和：都是。

　　徐海宁：2017年头开始做私募？

　　前海道和：对。

　　徐海宁：您是如何去做研究的，逻辑很清楚，是从这个时间点往回看，怎么样保证基础深厚的选股和独树一帜的选时，怎么做研究的？

　　前海道和：从最根本的来讲就两点：阅读和思考。巴菲特做得最多的事情就是阅读和思考，我们也是一样。我们希望在中国波动比较大的市场当中能做得更好，但从根本上来讲，还是沿用价值投资的思路，一些基本的格言原则都在用，并很好的使用。选时这个问题，我们做了一些自己的时间非常长、但是非常艰难的探索。现在看来，用达里奥的说法，我们在选时方面有很多原则，原则可能涵盖很多方面，当你对市场经验足够丰富的时候，市场出现转折，你有战略性的选择，我们有我们的原则。开始树立的目标不太一样，比如说随机行走理论，本身认为市场就是随机的，就不可能实现beta选时的市场。我们认为市场总体的波动不是随机的，这种情况下用我们的方法去研究，用我们的理论体系去衡量，形成我们的原则。比如说2018年很多投资人、媒体人过来问我们，2017年底为什么要清仓，对我们来说这不是特别困难的事情，有了市场经验的积累，思考方法正确的话，这次转折看得很清楚，立项的时候就已经界定了。从2016年2638往上走的时候，越走越知道，将来的市场一定会再次跌破2638点，将来界定某一个点出来，这个点随着我们对时间的推进、全球的宏观经济、中美之间的货币政策的差异、欧洲QE政策的退出，这个点越接近，最后越接近于市场的转折点，每次基本上都是这样的。这次逻辑很清楚，全球都进入了收缩周期，美联储的政策从2015年开始加息，加息开始比较温和，因为有欧洲和日本的货币投放，但到后来全球流动性就会有个转折点，这个转折点就是我们非常重视的，给予权重最大的一个参数。这个参数出来以后，我们的结论就是在权益类仓位配置上面一定会要早退出来。我们在转换成低策略的时候，经常配置一些债券类产品的时候，我们和固收类的产品基金管理人沟通这个问题。他们中很多人没有经历2008年那一轮的经济收缩，对这个体会没有这么深。而我们就因为有20多年的积累，不仅在权益市场，在债券低风险市场上也能有效回避债券的爆雷。有些时候市场的转折逻辑不太一样，2015年转折逻辑不太一样，我们经历了很多周期，大的战略、大的转折点一定不会错过。比如说这次跌破2638点，可能下面市场已经进入到绝望的阶段，而对我们来说真正的转折点已经接近了，所以我们这3个亿，下一次权益类资产配置的时候一定是在2638点之下，随着市场、中美政策的差异、市场本身的表现，将在很好的位置上再重新配置我们权益类资产，享受市场下一次的上升。

　　徐海宁：今年整个市场的表现最核心的逻辑是什么？

　　前海道和：最核心逻辑，就是估值。估值是利率的导数，美国在加息，利率从开始核心通胀大家认为的还不到2，到现在10年期的利率达到3.2以上，美债利率不断在回升。新兴市场包括之前的欧洲诸国，再往前是东南亚这些国，资金不断地向美国流动的时候，其他国家新兴市场出现了下跌。你不能加息，但是实际上市场利率在走高，在这种情况下，中国的基本权益类的市场一定是向下走的，因为你的流动性不够。所以，从2016年到2017年，虽然价值投资的股票表现的不错，但是根本上其实都是存量的博弈，流动性不够，结果最终是市场还会回来。回到全球流动性开始出现转机的时候，比如说流动性出现停止加息的时候，或者已经不存在加息可能的时候，这个时候流动性就有差异了，那时候中国、美国是同步的，这次两国已经出现了面对面的博弈，将来的走势是一种分道扬镳分化的，现在已经体现出来了。中国这次做降准来释放流动性已经不是增加流动性，其实是为中小企业托底，流动性还是不足的。这次下跌既然是因为这个逻辑，将来上涨也一定是因为这个逻辑。还是看美联储那边，美联储加息如果偏鸽派了，因为美股暴跌停止了，那么中国A股市场可以认为底部就已经近在眼前了。

　　徐海宁：您觉得中美冲突的最核心的原因和逻辑是什么？

　　前海道和：这是我们这个时代最应该想清楚的问题。美国作为200年以来西方的发达国家，它整个发展历史只有200年，现在成为继英国之后全球的霸权国家。但是中国强国有几千年，其中有四次是世界头号强国，中国在最近200年的衰落再到复苏，我认为中国还会回归世界头号强国。中国对美国就像一个成年人对小弟弟，中国有13亿人口，成为头号强国是我们这代人可以看到的。美国基于西方霸权、丛林法则的理论，他认为在一定时间要对中国进行遏制，这是不可避免的。首先遏制了日本的崛起，之后肢解了苏联这个最大的竞争对手，这是他的原则，这是他的立国之本。所以，对中国的遏制是早晚的问题，只不过现在已经看到了。

　　徐海宁：您觉得是经济的问题还是意识形态的问题？

　　前海道和：首先是西方价值观的问题，他认为丛林法则，强者为王。同时，整个国家经济体系是建立在美元霸权之上，美元对全球的收割远远超过制造业的利润，霸权一定要维持，否则就变成区域性的国家。今年5月份去参加伯克希尔股东大会的时候，两位老人对世界趋势研究非常到位。他们认为美国将来可能面积只有现在的三分之一，他将由胜转衰，中国由过去的弱开始变强了，博弈是不可避免的。将来的中国一定会成为全球最大的经济体，而且会超越美国。

　　徐海宁：中国这次释放流动性的举动怎么评价，是对还是不对的，或者从效果上来看？

　　前海道和：中国的优势在于控制力和政府的执行力，比如说资本管制、房价的管制，都是很有效的管制，这么大一块可以让他流动性消失，这个是美国恐怕之前也没有想到的。从这个角度而言，现在的应对有很多优势，美联储在不断加息的时候，资本肯定是会外流的。但是，要应对国内的一些中小企业资金枯竭的问题，比如说房地产现在有可能会逐渐的出现资金断裂的情况，货币政策我们基本上是中庸之道，松一松，紧一紧，紧的时候对某些行业，松的时候对某些行业，这次降准根本上是为了保就业，着重解决内部的问题。这个逻辑是对的，内部的问题解决好了，外部不是问题。大家都和时间赛跑，美国最大的资产泡沫-股市撑不住这一局就输了。美国40%的财富配置在股市上，如果大幅下跌，美联储加息就会停止，中国的货币窗口就会打开，将来就不只是降准问题，有可能降息都可能。流动性得到保证，外部资金不断地流入，这就是下一次牛市的基本逻辑。

　　徐海宁：中国短期内不会加息？

　　前海道和：这个还是要看美国，中国尽量保证不要加息，企业的日子都已经非常难过了，肯定力争不加息，不像香港是很被动的，美国加息马上加息，中国不这么做是有经济总量保证的。同时，希望根据中国经济本身的状况独立自主地调整货币政策。

　　徐海宁：跟公司有关系的，整个投资结果业绩还是非常好，为什么规模没有同步做大？是不是跟规模有正相关性，如果达到30个亿还能做得这么好呢？

   前海道和：我认为没有问题，他们觉得我们规模上的很快了，这么三年，市场也不是很好，他觉得已经很不错了。从我们自己来讲，即使下一次不扩张，下一次牛市可能会有5-10亿的规模，就是因为利润产品收益会达到这个水准，我们也希望代销，实现跟比较好的合作伙伴、认同我们的合作伙伴形成旗舰产品，做大我们规模。相信市场只要给我们机会，我们一定能做到。至于容量的问题，我们因为是价值投资，容量我认为不是问题。之前也有第三方销售机构问过我们这样的问题。我们是一个投资组合，组合量比较大，包括30多只股票，平均每只股票的占比不到3%。其中，还有盘子比较大的一些公司，包括券商等本身中大盘的股票基本上在300-500亿之间的公司，我们配3%在他那里也就是一点点，我认为规模再乘以10都不是问题，流动性不是问题。

   徐海宁：您现在也是投资总监，看很多产品都是您在做，这个公司对您的依赖度会不会太高？

　　前海道和：我和邓总在价值观上都是一样的，在选时上面我们也有很多共同的东西。但是我想谈到依赖的话，我们今年去参加（伯克希尔）股东大会的时候，两位老人坐在上面，他们一个88岁一个92岁，管理伯克希尔的投资40多年。这样的依赖很好很成功啊。